农发展跟踪报告:基本面见底 估值有支撑
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  投资要点

单位盈利将呈趋势性上升,鸡价有望周期性筑底向上。根据美国、巴西的经验,我们判断,由于鸡肉养殖效率高,当价差达到足够大的水平时,其将有望赶超猪肉成为第一大肉类。我国白羽肉鸡产业处于行业关键整合期,在集中度提高过程中,依赖规模和技术优势,大企业中长期单位盈利能力将呈倒U型发展,而当前正处于爬坡期。就周期性而言,短期鸡肉屠宰环节仍需去库存,使得肉鸡价格处于底部,但继续下跌空间不大,预计9月后将随猪价进入上涨周期。

  

产能扩张与品质兼顾,优质客户的渠道份额或逐步提升。公司是我国最大的白羽肉鸡自养自宰一体化企业,计划2016年实现7.5亿只白羽肉鸡产能,我们预计到2020年产能有望达到10亿只。速生鸡事件后,肯德基开展了雷霆行动,将食品安全作为供应商评估的重要条件进行优胜劣汰,采购策略将向全产业链模式的企业倾斜。我们判断,凭借安全肉鸡优势,公司在肯德基、麦当劳等优质大客户中的份额有望进一步提升,中长期利于保障新增产量的消化。

  

食品领域逐步成熟,有望成为新亮点。圣农食品主营业务是肉鸡冷冻熟制和调理肉制品。经过多年的市场培育,2011、12年实现盈利能力大幅提升,每年出口日本的销售额占比接近30%.未来2、3年可能进入快速成长期。我们认为,圣农食品依托安全肉鸡优势和较好的口感,有望通过巩固渠道(如鸡米花、鸡块等供应肯德基或进入高端超市等)而进一步打开市场空间。此次圣农食品注入上市公司,将增厚上市公司的业绩,中长期提升上市公司毛利率,并且会消除关联交易引发的市场担忧。

  

提价与周期向上,下半年将迎来业绩拐点。公司4月份开始在原有定价原则基础上,提高对肯德基肉鸡供应价格,每吨大约提升500-800元,考虑到肯德基渠道占比约20%,由此将增加0.2-0.3元/只的收益。受到上半年鸡肉价格持续低迷的影响,我们估计上半年公司亏损规模约在1.4亿元左右。预计随着鸡肉价格进入上涨周期,公司下半年单只鸡盈利有望逐步恢复至3元附近,平均或在1.5-2元/只,如此将有望填补上半年的亏损,并对全年业绩形成贡献。

  

风险因素:大型动物疫病、原材料价格大幅上涨、肉鸡产品价格超预期下跌。

  

盈利预测、估值及投资评级。预计公司2013/14/15年肉鸡养殖量分别达到2.3、32、3.8亿羽:同时预计,圣农食品重组工作于今年完成,并在2013年年报中开始并表。维持公司2013/14/15年EPS为0.15/0.9~1.31元的盈利预测。

  

可比公司的2013年的平均PE为50倍,由于2013年上半年畜禽类产品价格处于下行期,畜禽养殖类公司出现亏损的压力较大,因此,2013年的估值不具备参考意义。我们判断,下半年行业整体将逐步走出底谷,并在2014年进入上涨周期,2014年的PE是具备估值意义的。我们参考行业的2014年的平均PE估值水平,给予公司2014年15倍的PE估值,对应合理价格为13.5元。尽管二季度公司经营压力仍然较大,但当前股价已经过度反映了这种预期,估值相对偏低,因此上调评级至买入。

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